Дмитрий Мильштейн, директор департамента казначейства X5 Retail Group
Нередко акционерные общества, которые уже вкусили прелести фондового рынка, идут на некоторые экстравагантные поступки, например, скупают часть собственных акций. Главная задача при этом — действовать планомерно, ведь стоимость бумаг в результате подобных манипуляций растет довольно активно. Как правильно приобрести свои акции, чтобы достичь поставленных целей, рассказал Дмитрий Мильштейн, директор департамента казначейства X5 Retail Group.
— Дмитрий Зиновьевич, для начала хорошо бы разобраться, что же собой представляет механизм выкупа собственных акций компанией.
— Важно понимать, что речь идет именно о публичной компании, акции которой обращаются на бирже. На самом деле как таковых механизмов несколько. Для того чтобы провести операции с акциями, компания пользуется услугами банка, который обладает лицензией для работы на рынке. Через финансовый институт компания выставляет заявки на приобретение акций либо GDR. Обычно за это банку полагается определенная комиссия. Сама процедура покупки бумаг выглядит следующим образом. Когда банк выставляет пакет акций на продажу, он отправляет запрос в организацию, и передает характеристики интересующего пакета: что он собой представляет, каков его объем и цена. Компания может акцептовать или отклонить предложение о покупке. Это самый простой механизм, и именно его использует большинство организаций, принимая решение выкупить свои акции. Есть и второй, более сложный вариант. Предположим, на рынке присутствуют крупные акционеры, которые в свое время приобрели большой блок ценных бумаг компании. Прежде чем продать пакет, владельцы предлагают выкупить эти акции их непосредственному эмитенту. Если это компании интересно, то далее события развиваются по следующему сценарию: предприятие и акционеры договариваются о покупке бумаг и определяют условия будущей транзакции, после чего стороны подписывают соответствующее соглашение. Без банка-провайдера партнерам не обойтись, поскольку именно он обеспечивает технические моменты сделки. Таким образом, стороны привлекают банк, который, в свою очередь, фондирует транзакцию. После чего довольно большой блок акций выкупается с рынка. Я рассмотрел два основных принципа, по которым организация может приобрести собственные бумаги, котирующиеся на бирже. Компания X5 Retail Group в процессе своей деятельности использовала оба этих варианта, выбирая тот или иной в зависимости от корпоративных задач и ситуации на рынке.
— Расскажите, пожалуйста, какие факторы способствуют тому, чтобы компания приняла решение о выкупе акций.
— Акции компании на рынке — это, по сути, актив, который участвует в публичных торгах. Существует несколько факторов, которые могут подвигнуть компанию принять решение о приобретении части собственных бумаг. Рассмотрим самые распространенные из них. Организация может желать «забрать» с рынка определенный объем своих акций, когда она считает, что инвесторы их недооценили. Если предприятие верит в свое успешное развитие и понимает, что рынок действительно ошибается в оценке ее бумаг, то, выкупая некий объем, она, таким образом, инвестирует деньги в те прибыли, которые недополучила в настоящий момент. Второй момент — поощрение менеджмента компании. Сейчас это приобретает особую актуальность в бизнес-среде. Для того чтобы мотивировать своих менеджеров и дать им дополнительный стимул для работы, компания реализует опционную программу, в рамках которой организация раздает им опционы на участие в общем бизнесе компании в виде акций или GDR. Это довольно действенный метод, поскольку его применение приводит к тому, что каждый менеджер, который задействован в программе, становится непосредственным участником жизни компании и при этом крайне заинтересован, чтобы цена акций росла.
— Все руководители высшего звена получают равные доли акций, или у кого-то есть привилегии?
— Нет, этот вопрос решается индивидуально для каждой категории менеджмента. В зависимости от ранга и от того, какую пользу конкретный человек принес компании, выбирается способ поощрения. Во-первых, определяется объем опциона, который будет передаваться, и, во-вторых, выбирается, какая структура при этом будет использована. Если речь идет о действительно ценном сотруднике, то ему может передаваться опцион, состоящий из определенного количества ценных бумаг, по фиксированной цене, причем фондирует это компания. Предприятие может предложить менеджеру и другой вариант. Например, цена акций фиксируется на определенную дату, после чего у сотрудника появляется альтернатива: оплатить свои опционы, перечислив средства на счет компании, и в дальнейшем наблюдать за их ростом или же получить за акции деньги сразу. Я рассмотрел только две структуры поощрения менеджмента, однако существуют и многие другие. Подобные программы, как правило, очень объемные, рассчитаны на разные категории персонала и нацелены на то, чтобы мотивировать человека, дав ему стимул, а не просто обещая его.
— Какие цели компания при этом преследует, и что она ожидает получить в результате своих действий?
— Естественно, компания рассчитывает на то, что в результате таких действий она сможет инвестировать средства в себя, что при грамотном планировании приведет к увеличению ее стоимости и возврату размещенных средств. Покупая сегодня, предположим за 10 долларов свои акции, через год предприятие получит, например, 15 долларов. Увеличить капитализацию и возвратить средства — весьма серьезный стимул для компаний. Хотелось бы отметить еще один интересный момент: привлекать заемные средства без залогов предприятие имеет право только до определенного предела. После того как организация превысит данный лимит, банки и другие финансовые институты, которые предоставляют ей кредиты или фондируют ее иным способом, начинают задумываться о надежности своих инвестиций. Поэтому, имея в активе свои акции, компания может совершить так называемый SWOP. То есть она вправе передать эти бумаги в залог банку и получить под них кредитную линию. Так как это довольно надежное обеспечение займа, то деньги, вырученные от SWOPа, обходятся ей довольно недорого.
— Как на подобные действия эмитентов по выкупу пакетов собственных бумаг реагирует рынок и сами акционеры?
— Скажем так, есть определенный объем торгов, которые ежедневно происходят на рынке. В рамках этого объема цена на акции или GDR варьируется незначительно — предположим, увеличивается или уменьшается всего на 2—3 процента. Если компания начинает выкупать большие пакеты акций, то это привлекает внимание остальных инвесторов. Игроки понимают, что один из эмитентов активно скупает и это может означать, что ему известно нечто, о чем они не знают. Тогда другие инвесторы начинают стремительно приобретать бумаги, поэтому их цена растет быстрее, чем в обычном режиме. По своему опыту могу сказать, что, покупая бумаги, иногда не удается совершить даже две транзакции подряд, настолько чувствительно рынок реагирует на происходящее. Допустим, компания приняла решение о выкупе акций, приобрела один блок бумаг — и тут же на рынке появилось еще одно предложение о продаже. Только компания собралась приобрести второй блок акций — а его цена уже «подскочила», тогда покупать уже становится невыгодно и приходится ждать, пока она снизится до приемлемого уровня.
— Давайте рассмотрим существенные моменты организации выкупа собственных акций компанией.
— Это зависит от программы, которую компания для себя выбрала. В то же время существуют некоторые стандартные организационные процедуры выкупа собственных акций. Прежде всего, собранием акционеров должно быть принято и утверждено решение о том, что компания будет покупать свои бумаги. Далее, стоит отметить тот факт, что предприятие не может «по секрету» скупить свои бумаги — это нелегально. Публичная компания, прежде чем начать приобретать свои бумаги, обязана официально сообщить об этом рынку. В объявлении организация указывает информацию о том, что она планирует в течение конкретного срока участвовать в торгах собственных бумаг и приобрести акции на определенную сумму. После того как решение компании анонсировано всему рынку, она может заключать договор с банком-брокером. Составляя соглашение с кредитной организацией, следует предусмотреть массу важных нюансов. Некоторые условия изначально не кажутся значимыми, но в процессе работы они могут серьезно ограничить эмитента или даже увеличить стоимость приобретаемых бумаг. Предположим, если компания решает выкупить крупный пакет своих акций, довольно проблематично профессионально уследить за тем, что происходит на рынке. По сути, необходимо держать в штате определенного человека, который будет постоянно следить за торгами, и отслеживать каждое изменение на рынке. Однако это очень сложно организовать, поэтому обычно компании приходится доверять банку исполнение подобных функций. В связи с этим предприятие задает банку определенный диапазон цены акций, который интересен для компании. Указывая пределы, следует учитывать, что банки, как правило, покупают бумаги по стоимости, которая приближается к верхней планке. Есть еще некий момент, о котором почему-то не всегда задумываются компании. Прежде чем начать приобретать акции, следует открыть специальный счет, где будут храниться купленные бумаги. Счет обязательно должен быть мобильным, ведь помимо того, что на нем будут «складироваться» акции компании, необходима возможность совершать с ним другие действия. Поэтому к такому счету следует написать специальную инструкцию и указать, для каких операций он предназначен.
— Когда компания выкупает собственные акции, она расходует на их приобретение немалые средства. Какие это должны быть деньги — собственные, заемные? Или существуют нестандартные варианты финансирования данного проекта?
— В этом отношении рынок предлагает компании широкие возможности. Например, банк-брокер может предоставить предприятию лимит. В этом случае финансовый институт приобретает для организации бумаги, а она рассчитывается по кредиту равными платежами в течение определенного периода. Или же предположим, что акции были выпущены 10—20 лет назад, ситуация в компании за это время изменилась и появились деньги, которые нужно инвестировать. Очевидно, что ей предпочтительнее будет вложить средства «в себя». Третий вариант можно использовать, когда какие-либо планы предприятия не исполняются или же на счетах компании присутствуют излишки средств и ими необходимо распорядиться. Лучше всего купить на эти деньги акции, поскольку потом их будет легче всего продать. Еще есть варианты финансирования, связанные с игрой на свопах по курсовым разницам. Там применяются более сложные схемы, при реализации которых используются деривативы. Когда компания торгует акциями, стоимость которых выражена в долларах, то эти бумаги можно выгодно использовать. Допустим, внутри организации происходят определенные события, которые могут увеличить стоимость ее бумаг, при этом она уверена, что в ближайшее время курс акций непременно будет расти. В таком случае целесообразно вложить деньги в свои бумаги, зная, что доходность по ним будет выше, чем на текущий момент. Однако следует помнить о том, что за месяц до существенных событий, которые могут произойти в компании, она не вправе осуществлять какие-либо операции со своими бумагами. Приобретенные акции предприятие может использовать по своему усмотрению — продать, подарить, передать третьей стороне. Существуют, конечно, определенные ограничения, которые вносит в этом отношении UKLA — регулятор Лондонской биржи, но они несущественны.
— Можете отметить тонкости, о которых нужно помнить при организации выкупа компанией собственных акций?
— На мой взгляд, нет смысла скупать крупные пакеты акций только для «разогрева» рынка. Издержки по организации этого мероприятия невысоки по сравнению, например, с затратами на кредитование. Однако следует понимать, что помимо комиссий брокеру и банку, который покупает за вас бумаги, комиссий за ведение счета, существуют еще затраты непосредственно на приобретение акций и вознаграждение банку. Средства каждой компании имеют свою стоимость. И отвлечение их от бизнеса должно быть экономически обоснованно. Поэтому гораздо проще сделать объявление на рынке о том, какие события должны в ближайшее время произойти с компанией, немного их преувеличить и добиться необходимого эффекта, нежели использовать трудоемкий процесс выкупа собственных акций.
— Если компания не добилась ожидаемого эффекта после использования данного механизма, с чем это могло быть связано? — В принципе вызвать неудачу может все что угодно, достаточно вспомнить нашумевший случай с компанией Enron. Менеджмент предприятия был серьезно мотивирован под опционные программы, и акции компании стремительно росли. Однако на деле оказалось, что руководители использовали при этом схемы, которые искусственно увеличивали стоимость компании, то есть фактически раздували ее. Помимо прочего, немаловажную роль играет то, что именно предлагает рынку компания. Инвесторы больше интересуются идеей бизнеса и тем, как она реализуется в определенном регионе. Поэтому данный фактор непременно следует учитывать, проводя операции с акциями. Если инвестора не заинтересовала идея, то, даже если компания крупная, стабильная и имеет миллионные обороты, он ее бумаги не приобретет. Так что, по моему мнению, какая бы транзакция ни произошла на рынке, она не может являться детонатором для «взрыва» в компании. А вот определенная последовательность действий, совершенных вслед за этой операцией, уже приводит к конкретным результатам.
Комментарии
Евгений Аврахов — генеральный директор ИФК «Опцион»
«У меня возникают определенные сомнения в отношении игры на курсовых разницах. Стоит ли предприятию втягиваться в трудно прогнозируемые операции с акциями и отвлекать для этого определенные ресурсы, если результат неизвестен? Рынок — это сложно устроенная система, на которую влияют различные факторы: общеэкономические, политические и ряд других. Даже если дела в компании идут хорошо, это не играет решающей роли при ценообразовании на ее бумаги. Например, сейчас ипотечный кризис „толкает“ вниз акции всех предприятий, вне зависимости от степени успешности, и, вкладывая деньги в собственные акции вместо запланированной прибыли компания получила бы убыток. Поэтому если компания ставит целью зарабатывать на курсовой разнице своих же акций, то наилучший способ для этого — покупка не самих бумаг, а опционов на них. Приобретение опционов — способ инвестирования с ограниченным, заранее известным риском. Прибыль в случае роста акций будет немного меньше, в то же время величина возможных потерь не будет являться для фирмы „секретом“. Правда, такой вариант возможен, только если опционы на акции этого эмитента торгуются на бирже.
А если речь идет о поощрении менеджмента, то, на мой взгляд, гораздо удобнее и практичнее использовать так называемые „фантомные“ акции. Когда на определенный момент цена акций фиксируется и в случае положительного изменения стоимости менеджер получает бонус в сумме, равной образовавшейся разнице. Это не требует от компании никаких затрат, и в то же время отлично стимулирует управленцев.»
Ирина Межераупс, юрист компании «Линия Права»:
«Действующее российское законодательство позволяет компании выкупать собственные размещенные на рынке акции по своей инициативе, однако при этом предприятию необходимо соблюсти ряд условий, установленных Федеральным законом от 26 декабря 1995 г. № 208-ФЗ „Об акционерных обществах“ (далее — Закон). Например, ограничение на приобретение обществом собственных акций. Компания не вправе принять решение об их выкупе, если номинальная стоимость акций общества, находящихся в обращении составляет менее 90 процентов его уставного капитала. То есть фактически акционерное общество может приобрести не более 10 процентов собственных акций. Если предприятие превысит установленный лимит, то сделка будет признана ничтожной (постановление ФАС Центрального округа от 8 декабря 2003 г. по делу № А35—629/02-С11). Приобретенные акции предприятие обязано продать не позднее одного года с момента покупки и исключительно по рыночной стоимости. В противном случае компании придется пропорционально уменьшить свой уставный капитал.
Если предприятие выкупает собственные бумаги, ему следует в установленные законодательно сроки уведомлять акционеров, когда они будут проданы.
Помимо этого Закон устанавливает ряд других ограничений. Например, выкупленные компанией собственные акции не предоставляют право голоса при голосовании и не учитываются при подсчете голосов на общем собрании акционеров. На них также не начисляются дивиденды. Все указанные ограничения необходимо учитывать при разработке схемы и плана-графика приобретения акционерным обществом собственных акций».
